中泰证券股份有限公司张潇,郭美鑫近期对源飞宠物进行研究并发布了研究报告《能力破圈、盈利领先的宠物牵引用具龙头》，本报告对源飞宠物给出增持评级，当前股价为21.69元。

　　宠物用品是一个怎样的赛道？不同于宠食板块，我们认为宠物用品是重渠道、轻品牌的赛道，消费诉求在满足基本功能需求的基础上看重颜值等差异化选项，呈现产品多元、渠道为王的特征。反映在行业竞争要素上：产品端多SKU及快迭代安博电竞，中游生产考验规模与效率平衡；品牌端核心考验渠道触达，下游渠道品牌集中、产品品牌分安博电竞体育登录散。其中宠食产业链价值集中于品牌端，宠用产业链价值向代工和渠道端倾斜。在美国，伴随从养宠到爱宠的饲养观念升级，宠食、宠用及服务等细分赛道均稳健扩容。对比国内市场渗透率仅20%，单宠消费不足美国市场30%，养宠观念升级下国内市场快速增长的同时，有望复制从必选到可选、从单一到多元的产品结构发展过程。

　　源飞宠物：能力破圈的牵引用具代工龙头，赛道赋能盈利领先。公司围绕温州产业链优势以咬胶代工业务起家，随后重心发展牵引用具，2022年，公司营收9.5亿元，19-22年CAGR达22.8%，归母净利润1.59亿元，19-22年CAGR达42.4%，是国内宠物牵引用具龙头。2019-2022年，公司净利率从10.46%提至17.98%，盈利能力逐年提升并领先行业均值3-7pct.。其超额利润来自于：1）赛道禀赋差异，公司深耕宠物牵引用具注重产品设计，核心业务牵引用具毛利率在30%左右，对比零食代工业务毛利率20%左右，时尚属性加持下，牵引用具代工端利润更优安博电竞平台入口。2）内部运营效率领先，ODM模式下费用控制优异；3）全球化产销研布局体系完善，2019年后伴随海外产能投产，公司盈利进一步提升。

　　从产业链视角看源飞核心竞争力。1）绑定头部零售商客户，具备供应商能力背书宠物食品用品公司，分享行业红利。源飞宠物TOP5客户占比65%以上，客户结构以PetSmart、Petco、Walmart等大型综合零售商与宠物零售巨头为主，客户资源深厚，共同分享行业成长红利。2）产品研发为先，重视SKU迭代升级，带动份额提升。公司研发费用率位居行业前列，高品质产品设计及推新与终端销售形成正反馈安博电竞平台入口，推动公司在单一客户订单及供应链份额提升。3）生产端规模与效率兼备，海外产能护航成长。公司采用自产/外协相结合的生产方式，宠物用品自产外协均衡，宠物食品专注自产，产量效率兼备，同时于柬埔寨布局产能，规避宏观风险提升全球竞争力。4）发力内销业务，蓄力第二成长曲线。公司依托在电商渠道代理成熟宠食品牌有望做大流量端口，为OBM业务奠定基础。

　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场开拓低预期风险；汇率大幅波动风险；公开信息更新不及时风险等。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司林千叶研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为72.2%，其预测2023年度归属净利润为盈利1.81亿，根据现价换算的预测PE为16.34。

　　该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级3家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为25.74。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，源飞宠物（001222）行业内竞争力的护城河较差，盈利能力良好，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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